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海通策略:房地產鏈對盈利影響漸小

2019年10月18日 14:03來源:未知手機版

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來源:股市荀策

核心結論:①地產的影響力漸小:適齡購房人數占比下降,城鎮化速度放緩。股市中相關行業利潤占比中樞已經在下降。②地產銷售鏈:因城施策使一二線和三四線城市景氣錯位,地產銷售以時間換空間,增速已在磨底。相關行業本來盈利就優于地產。③地產投資鏈:地產投資增速在回落,但占比更大的基建回升對沖。且供給側改革使得相關行業盈利韌性已變強。

房地產鏈對盈利影響漸小

前期報告《基本面接力棒到底如何?-20190428》、《企業盈利和GDP最終分化——借鑒美國、日本經驗-20190819》、《如何預測跟蹤盈利趨勢?-20190919》中,我們多角度分析,提出A股凈利潤同比將在三季度見底,之后1.5年左右進入回升期。有投資者對此提出質疑,其中之一是擔憂地產鏈對基本面的拖累,本文將具體分析地產鏈對基本面影響到底有多大。

1.  宏觀展望,未來地產對基本面影響將變小

人口周期、宏觀政策決定地產鏈影響力將下降。一般來說,房地產鏈行業包括兩部分,一是涉及地產投資行業,包括鋼鐵、煤炭、工程機械、水泥、有色等,二是涉及地產銷售行業,包括房地產、家電、家具等。1998年商品房改革以來,我國居民住房需求集中釋放,房地產鏈逐步成為經濟支柱產業,這是源于兩方面:一是人口周期變遷,當時背景是我國25-39歲住房剛需人群達到階段頂峰,2001年達到27.7%,此后小幅下滑,基本保持在25%左右,截止2018年我國25-39歲人口占比達23.7%,年齡平均數為38歲。根據聯合國預測,2030年我國25-39歲人口占比將降至18.1%,平均年齡為42歲,2050年25-39歲人口占比降至16.7%,平均年齡為47歲。同時,截止2018年我國城鎮化率已達59.6%,未來我國城鎮化速度將放緩,購房適齡人口規模萎縮導致地產銷售增速放緩。二是宏觀政策調整,加速城鎮化和商品房改革為房地產發展創造了條件。自1996年起我國城鎮化率加速提升,1996-2010年每年提高2-4個百分點,之后仍然保持年均2個百分點左右的上升,我國城鎮化化率從1996年的30.5%持續升至2018年的59.6%。1998年7月國務院發布《關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》,全面結束住房實物分配,2003年國務院發布《國務院關于促進房地產市場持續健康發展的通知》,開啟了房地產市場化的進程,商品房銷售維持了多年的高速增長,2000-10年期間我國商品房銷售面積年化增速為22.1%。2010年起我國經濟結構開始調整,2013年我國開啟綠色GDP考核,2017年十九大提出我國進入新時代,當年底中央經濟工作會首次提出房住不炒的定位,19年7月30日中央政治局會議年內第二次重申“房住不炒”, 同時直指“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”。類似美國1980s年代,我國已進入產業結構加速優化階段。我國經濟增長正在從重速度向重質量轉變,十九大報告中指出“我國經濟已由高速增長階段轉向高質量發展階段,正處在轉變發展方式、優化經濟結構、轉換增長動力的攻關期”,可預見到為未來房地產對基本面影響下降。

地產鏈在基本面中占比已經下降。從結構來看,當前我國經濟結構的變化趨勢與美國1980s年代同樣類似(詳見《企業盈利和GDP最終分化——借鑒美國、日本經驗-20190819》),未來經濟主導產業將從工業轉向消費+科技。從GDP收入法看,2000-10年期間我國第三產業GDP占比從40%提升至44%,僅提高4個百分點,但在2010-18年期間我國第三產業GDP占比從44.2%提高到52.2%,提高了8個百分點。在2000-18年期間我國第一產業占比從14.7%降至7.2%,第二產業占比從45.5%降至40.7%。從GDP支出法看,2010年以來我國消費/GDP占比趨勢上升,2010-18年期間我國消費占比從48.5%升至53.6%,而投資從47.9%降至44.8%,凈出口從3.7%降至0.8%。從消費和投資貢獻率角度看,2010年以來消費對GDP貢獻率也逐步上升,2010-19H1期間我國消費貢獻率從44.9%升至60.1%,而投資從66.3%下降至19.2%,凈出口從-11.2%升至20.7%。從宏觀經濟看,2016年以來我國房地產銷售額/名義GDP基本維持在16%附近,2018年高點為16.7%,19H1略降至15.7%,房地產投資完成額/名義GDP從2000年的4.4%升至2014年高點14.8%,此后回落至19H1的13.7%,整體上地產銷售鏈和投資鏈占GDP比重不大且處于下滑趨勢中。從微觀業績看,自2003年以來房地產鏈相關行業凈利潤經歷了三輪周期,分別為03Q1-09Q1、09Q2-15Q4、16Q1至今,前兩輪地產鏈凈利潤/A股剔除銀行利潤占比中樞為29.9%、20.9%,而在16Q1至今這輪周期中為20.6%,可見地產鏈的重要性在下降,這也與宏觀經濟結構變化基本一致。展望中期,我國產業結構從工業轉向消費和科技,經濟增長的動力發生轉變,預計房地產鏈對業績的影響最終會變小。

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